来源：金融时报
7月31日，日本央行宣布加息15个基点，并于今年四季度开始“缩表”，每个季度减少日本国债购买0.4万亿日元，直至2026年年初，月度购买规模从目前的5.7万亿日元降至2.9万亿日元。全球市场没有料到的是，日本央行加息缩表政策成为那只扇动翅膀的蝴蝶，引发了全球金融市场的巨大震荡。
日本股票市场大幅下跌。日经指数8月1日下跌2.5%，8月2日下跌5.8%。周末叠加美国非农数据不及预期“衰退交易”发酵后，本周一，日经225种股票平均价格指数收盘重挫12.4%，创1987年华尔街“黑色星期一”以来的最大单日跌幅。日经225指数波动率期货也触发了熔断机制。
美国股票市场三大股指也受到重挫。日本股市暴跌导致在美上市日本公司盘前下挫。本田、三菱日联、丰田等头部企业下跌引发美国股票市场价格走低。道琼斯指数8月1日跌1.21%，8月2日和8月5日都跳空低开。8月2日，美国劳工部数据显示，美国失业率3个月移动平均值较前12个月的低点上升0.6%，触发了所谓的“萨姆规则”，意味着经济衰退已经开始。8月5日“黑色星期一”，道指下跌2.6%，纳指跌3.4%。标普500指数跌3%，创2022年以来的最大单日跌幅，市值蒸发1.4万亿美元。衡量标普500指数市场恐慌程度的芝加哥期权交易所波动率指数（VIX）飙升至53以上，创2020年新冠疫情暴发以来的最高水平。
全球金融市场风险传染性极强，欧洲股票市场主要指数收盘也跟随美日市场全面下跌。8月5日，英国富时100指数跌2.04%，法国CAC40指数跌1.42%，德国DAX指数跌1.82%，欧元区STOXX50指数跌1.45%。比特币收盘价从8月1日的65373美元/枚暴跌至8月5日的53979美元/枚。
日本央行货币政策为什么对国际金融市场产生如此巨大的影响？主要原因在于日本央行长期的零利率和负利率政策，使得日元成为国际金融市场无成本套利资金来源。
在美元加息的过程中，美日息差加大，同时美元升值，套利交易可以获得稳定利润。7月31日，美联储宣布将联邦基金利率目标区间维持在5.25%至5.5%之间不变，但是美联储主席鲍威尔在新闻发布会上表示9月可能会降息，引发市场对息差交易的担忧。来自花旗集团等国际金融机构的一些经济学家甚至预计，美联储大概率在9月和11月会议上均降息50个基点。
欧洲央行、英国央行和加拿大央行已经降息，若美元降息，将使美日息差套利交易空间越来越窄，而美元指数升至高位，贬值压力越来越大，因此，日本央行选择加息的货币政策被市场认为是息差交易终止的明确信号。日本央行自身则是在日元快速贬值的时刻，在日元汇率稳定和日本股票市场、国债市场压力之间选择了汇率稳定。因为日元对美元从120贬值到140再贬值到160，如果日元继续贬值，则其货币信用将会遭受重大损失，丧失全球避险货币的信誉。疲软的日元一直抑制日本消费者的消费能力，而同时货币贬值带来的出口商品增加收益则相对有限。
进行息差套利的金融机构既有日本金融机构也有国际金融机构。日本金融机构进行息差套利交易的主要标的物是美国国债，而进行息差交易的国际金融机构投资标的物更多的是股票市场，还可能包括高风险垃圾债券市场和其他衍生品市场。以日元股票价格下跌换来的日元稳定对于进行息差套利的日本大型金融机构更为有利，而对于将套利资金投资于全球股票市场或者衍生品市场的那些金融机构或者散户来说可能损失惨重。
7月31日，日元升破150，连续3天日元升值，8月5日盘中最高达到141.69。日元快速升值可能引发套利交易的追加保证金或被动平仓，从而引发踩踏式崩盘。因此，8月6日，日本央行宣布，市场不稳定就不加息，从而使国际金融市场获得暂时平静。美元对日元迅速升回至146，日经指数反弹、美股指数反弹。对于息差套利交易是否全部平仓，国际金融机构仍存在不同观点。高盛、法兴银行认为日元空头仓位基本平仓，而摩根大通、瑞银、加拿大丰业银行认为套利交易平仓仅完成50%至60%。
日元加息对全球金融市场的冲击，既是金融市场边际流动性变化所致，更是国际金融市场脱离实体经济、实体经济发展不及预期所致。综观上半年金融市场和央行货币政策的变化，日本央行在3月告别负利率时代开始货币政策正常化、6月份被美国列入汇率操纵观察国，表明日本央行希望通过加息来吸引资金流入日本国内，促进国内经济发展同时维持日元汇率的稳定。对于日本而言，此次加息时间和节奏的掌握大部分是基于本国情况所做出的决定。但是其货币政策对美国股票市场的影响大大超出预期。值得一提的是，美国股票市场的过度反应，不仅是日本央行加息，更是美联储非农数据不及预期引发的“衰退交易”。有报道称伯克希尔哈撒韦公司抛售了其持有苹果股份的一半，将现金储备提升至创纪录高位。英伟达首席执行官黄仁勋于6月和7月累计卖出约5亿美元英伟达股票，科技股成为“黑色星期一”美股中表现最差的股票之一。
金融应服务于实体经济。美日股市波动表明，当其金融过度交易导致越来越脱离实体经济的时候，市场泡沫或面临破裂风险。（作者高杰英为首都经济贸易大学金融学院教授、北京哲社CBD发展研究基地主任）
